BlackRock - Perspectivas para la inflación global
Richard Urwin, Director de Inversiones de BlackRock
Hace menos de un año, la inflación había llegado a nuevos máximos cíclicos en muchas economías. En los países del G7, el IPC llegó al 4,6% en julio, su nivel más alto desde principios de la década de 1990. Desde entonces, sin embargo, la situación se ha transformado. La inflación en el G7 ha caído hasta poco más de cero, su nivel más bajo en varias décadas, y la tasa es similar en muchas economías emergentes. De hecho, en los próximos meses, es prácticamente inevitable que la inflación se vuelva negativa en muchos países. En realidad, este proceso ya está en marcha en algunos casos, en particular en EE.UU., pero también en el Reino Unido.
Es probable que el temor a la deflación domine sobre el temor a la inflación en los próximos meses
La inflación global no sólo será muy baja, y probablemente negativa, sino que el marco cíclico más amplio también podría contribuir a que las presiones sobre los precios continúen en suspenso, posiblemente durante un periodo prolongado. La recesión ya ha dado lugar a la aparición de un nivel significativo de capacidad ociosa en todo el mundo, y es muy probable que este exceso de capacidad continúe aumentando. Así será si la recesión mundial persiste o en caso de una recuperación económica muy lenta.
En los próximos años, prevemos que la inflación regresará hacia los niveles objetivo de los bancos centrales, pero sin un aumento secular por encima de esos niveles
En especial, consideramos que la amenaza de inflación que se deriva de la relajación cuantitativa ha sido exagerada. Aunque el riesgo de inflación asociado a la ampliación de los balances de los bancos centrales puede parecer mayor en comparación con el marco fiscal, en realidad es más fácil de controlar. De hecho, los bancos centrales se han convertido en intermediarios financieros importantes. Han ampliado sustancialmente sus propios balances con crédito directo al sector privado, tanto a compañías financieras como no financieras, mediante préstamos, garantías y compras de títulos. Los bancos centrales han tenido que intervenir para cubrir el gran agujero que dejó el hundimiento de los mercados de valores, y por las graves restricciones que los bancos comerciales están experimentando actualmente para ampliar el crédito, ya que las pérdidas reales y previstas han reducido gravemente sus bases de capital. Desde esta perspectiva, los bancos centrales no están contribuyendo al proceso más amplio de la creación de crédito, sino que están evitando que el sistema financiero se hunda. En sentido figurado, están luchando por reponer el agua que pierde la presa y no elevando el nivel del embalse.
De forma más genérica, la analogía de la "impresión de dinero" asociada a la relajación cuantitativa, que evoca imágenes de carretillas de billetes empleados en una amplia gama de transacciones, es tan emocional como muy engañosa. Los bancos centrales no están financiando sus compras de activos mediante la emisión de nuevos títulos al sector privado, sino aumentando en mayor medida los depósitos de los bancos centrales en los bancos comerciales. Estos depósitos, y no los billetes y las monedas, forman la base monetaria, que en algunos casos está creciendo muy rápidamente. Desde este punto de vista, el crecimiento monetario realmente se ha acelerado. En términos muy simplificados, los bancos pueden prestar un múltiplo de la base monetaria, así que, en principio, el crédito bancario y, por tanto, la demanda agregada y la inflación, también podrían acelerarse.
Sin embargo, en el mundo real más complejo, no es lo que está ocurriendo. Los bancos están escasos de capital y sienten una gran aversión al riesgo. Sin una base de capital adecuada, simplemente están acumulando reservas, y no utilizándolas para respaldar nuevos créditos. Por lo tanto, la liquidez adicional que proporcionan los bancos centrales sigue atrapada en el sistema financiero y no afecta a la economía general en un grado significativo. ¿Pruebas? Los indicadores más generales de la oferta monetaria, que reflejan con más exactitud la tendencia del crédito bancario, aún están en desaceleración desde unos niveles iniciales que ya eran bajos.
No creemos que la contracción cíclica vaya a generar un entorno verdaderamente deflacionista
Definimos la deflación como un marco en el que los descensos de los precios son generales, significativos y sostenidos, además de generalmente anticipados. Aunque esperamos una recesión cíclica profunda seguida de una recuperación inicialmente débil, no prevemos una depresión. Además, la sensibilidad de la inflación a las condiciones cíclicas parece haber disminuido y no es lo bastante alta como para que ni siquiera una recesión pronunciada genere deflación. Asimismo, existen pocos indicios de que las previsiones de inflación a largo plazo incorporen un entorno deflacionista.
El riesgo de inflación aumentaría si se produjera una recuperación cíclica fuerte y sostenida, que no esperamos. También ha surgido el temor a que algunos aspectos de la posición de política global, incluidos unos déficit presupuestarios sustanciales acompañados de un crecimiento significativo de los balances de los bancos centrales, serán inflacionistas.
Como sólo para contrarrestar los graves problemas de crecimiento es necesario un estímulo poderoso de la política, es poco probable que se genere el crecimiento muy robusto necesario para alimentar significativamente la inflación. Además, el ritmo de los estímulos podría bajar cuando se normalice la situación económica y financiera. Reconocemos que existen riesgos en la magnitud del estímulo: podría persistir durante demasiado tiempo, retirarse prematuramente o no ser lo bastante amplio para empezar.
En caso de fuerte recuperación cíclica, el sector de las materias primas podría cobrar una importancia especial. Las reducciones significativas de capacidad elevan el riesgo de que los precios de las materias primas puedan comenzar a subir en una fase temprana de la recuperación. No obstante, para que la inflación de los precios de las materias primas consiga acelerarlos indicadores de inflación más generales, sería necesaria una recuperación cíclica muy robusta, algo que consideramos poco probable, al menos en los próximos años.
En resumen, la inflación global será negativa a corto plazo, pero sólo temporalmente, y volverá a ser positiva en 2010. El gran exceso de capacidad global mantendrá la inflación baja, pero no muy alejada de los objetivos de los bancos centrales, durante varios años, y no prevemos una deflación mundial de los precios. En un horizonte de largo plazo, las perspectivas son inevitablemente inciertas, pero el resultado más probable es que el importante estímulo de política existente puede reducirse y se reducirá en la medida necesaria a lo largo del tiempo, y no será precursor de un giro alcista secular de la inflación global. Esto implica que, en general, los objetivos de inflación actuales siguen siendo una buena guía de las tendencias a medio plazo de la inflación
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